Los costos de la manipulación del IPC

A esta altura, son menos los que bancan al IPC (Indice de Precios Controlados) que los que bancan a Russo.

Aunque ya escribí con el asunto bajo otro heterónimo, un comentario de Econométrica, que dio lugar a otro de Elemaco, completado luego por Raft, me llevan a resumir aquí algunas ideas.

Leer al mercado es siempre difícil, ya sea a través de los precios de los activos financieros o de los comentarios de los analistas. Esto quiere decir que la cuantificación del impacto de la manipulación del IPC no es sencilla. Habiendo dicho esto, hay un par de hechos duros: 1) el precio de los bonos argentinos en pesos ajustados por CER cayó en términos relativos al precio de los bonos de otros mercados emergentes en moneda local y 2) el precio de los bonos argentinos en dólares cayó en términos relativos al precio de los bonos de otros mercados emergentes en dólares.

Econométrica busca medir el efecto de la manipulación mediante: 1) la caída (absoluta, no relativa) en el precio de los bonos argentinos ajustados por CER y 2) el aumento (absoluto y relativo) del spread (usualmente la inversa del precio) de los bonos argentinos en dólares representados en el EMBI. Queda claro que, a mi juicio, la forma de medir el efecto de la manipulación del IPC es mediante la performance de los bonos en términos relativos a sus pares emergentes.

El problema es, como señala Raft con algo de acierto (no todo), que hacia abril se hizo evidente en el mercado que uno de los fondos emergentes más importantes del banco ABN estaba desarmando posiciones en deuda de Venezuela y de Argentina en forma muy agresiva. Pero lo que omite el análisis es que en algún momento se armaron estas posiciones y, entonces, aquella apreciación relativa que tuvo la Argentina cuando eso ocurrió (mi estimación es que alrededor de septiembre - octubre del año pasado) fue, para decirlo mal y pronto, una mejora en los fundamentals "trucha" porque, estimados, el mercado no refleja, no en el corto al menos, fundamentals... y en eso estamos todos de acuerdo.

Después de estas disquisiciones y mi escepticismo sobre cuanto podemos decir, es decir habiendo reconocido lo lábil de la base sobre la que opinamos, que es lo que le pasa a los activos financieros argentinos desde comienzos de febrero a esta parte dado su deterioro en la performance relativa.

Factor técnico: el desarme de posiciones del fondo de ABN que afecta fundamentalmente, pero no únicamente, a los dos bonos que están en el EMBI AR, el Discount y el Par en dólares de legislación extranjera.

Factores fundamentales, a saber.
1) El deterioro fiscal producto de la aceleración fiscal en un año eleccionario que tan bien explica la hipótesis del ciclo económico de origen político (y ojo que en Exabruptos tampoco somos polítologos...)
2) La desaceleración en el nivel de actividad (pero el warrant no cayo, entonces...?)
3) La manipulación del IPC.

Y voy a agregar una hipótesis adicional que vuelve el efecto de manipulación del IPC más difícil de medir y más extendido en el tiempo. Mi percepción es que desde la restructuración de la deuda a comienzos de 2005 hasta principios de febrero de 2007, la base inversora de Argentina no paró de crecer. Esto significa que clases de inversores (dedicados, hedge funds, institucionales, etc., no mutuamente excluyentes) y geografías (Asia) se expandían entre los tenedores de bonos argentinos, locales y extranjeros. Y esto es una buena cosa: reduce el costo de financiamiento del gobierno y del resto de la economía que tiene al soberano como referencia.

Algunos de estos inversores, los más "institucionalistas", vieron a la manipulación del IPC casi (y enfatizo el casi) como un credit event. Y decidieron empezar a desinvertir en activos argentinos en forma gradual dado que la liquidez del mercado no es mucha y entonces desarmar posiciones grandes conlleva fuertes caídas en el precio (como saben bien en ABN). Estos inversores venden cada vez que los bonos tocan ciertos valores que tienen que ver con precios objetivo, con pérdidas toleradas o con el precio al cual incorporaron los bonos a su portafolio. Pero venden. Esto es mucho más difícil de medir, un daño más permanente.